Сторінка
1

Ціноутворення на ринку строкових контрактів

Як було зазначено в розділі 9, строковий ринок дає змогу учас­никам економічних відносин страхувати цінові ризики та узгоджувати плани господарської діяльності на майбутнє. У його структурі можна виокремити первинний і вторинний, біржовий і позабіржовий сегменти.

Одним з головних учасників ринку є хеджер, тобто особа, яка страхує цінові ризики.

Строковий ринок і ринок цінних паперів виконують різні функ­ції в економіці, тому за своєю суттю строкові контракти не є цінними паперами в тому розумінні, як це трактується в межах ринку цінних паперів.

Ф’ючерсна ціна — це ціна, що фіксується за укладання ф’ючерсного контракту. Вона відображає очікування інвесторів щодо майбутньої ціни спот для відповідного активу. За укладання ф’ючерсного контракту ф’ючерсна ціна може бути вищою або нижчою ціни спот базисного активу. Ситуація, коли вона вища ціни спот, називається контанго (премія до ціни спот), а коли нижча — бекуордейшн (знижка відносно ціни спот). Графічно обидва випадки проілюстровано на рис. 10.3.

Рис. 10.3. Контанго й бекуордейшн

Тут показано, що до моменту закінчення строку дії контракту ф’ючерсна ціна дорівнює ціні спот. Ця закономірність виникає як результат дії арбітражерів. Пояснимо це на прикладі. Припустимо, що до моменту закінчення контракту ф’ючерсна ціна була вищою ціни спот (ціна спот дорівнює 1000 грн) і становила 1059 грн. Тоді арбітражер продасть ф’ючерсний контракт за 1050 грн, одночасно купить базисний актив на спотовому ринку за 1000 грн і поставить його у виконання ф’ючерсного контракту. Його прибуток становитиме 50 грн. За виникнення такої ситуації арбітражери почнуть активно продавати ф’ючерсні контракти, що знизить ф’ючерсну ціну.

Одночасно вони стануть купувати базисний актив на спотовому ринку, що викличе зростання спотової ціни. У результаті їхніх дій ф’ючерсна та спотова ціни будуть однаковими або майже однаковими. Деяка різниця може виникнути через комісійні витрати, що несуть арбітражери за укладання угод.

Припустимо, що ф’ючерсна ціна до моменту закінчення строку контракту становила 950 грн. Тоді арбітражер купить контракт за 950 грн та одночасно продасть базисний актив на спотовому ринку за 1000 грн. Його прибуток становитиме 50 грн. У такій ситуації арбітражери почнуть активно купувати контракти, що підвищить ф’ючерсну ціну, і продавати базисний актив на спотовому ринку, що знизить спотову ціну. Як підсумок, ф’ючерсна та спотова ціни стануть однаковими або майже однаковими.

Потрібно взяти до уваги той факт, що позиції учасників ф’ю­черсної торгівлі переоцінюються розрахунковою палатою щодня. У результаті арбітражер може втратити весь теоретично визначений прибуток за рахунок від’ємної варіаційної маржі, якщо динаміка ф’ючерсної ціни буде на його користь. Тому арбітраж на ф’ючерсному ринку не є чистим, а містить у собі частку ризику.

Різниця між ціною спот базисного активу та ф’ючерсною називається базисом. Залежно від того, вища ф’ючерсна ціна або нижча, спотовий базис може бути від’ємним і додатнім. До моменту закінчення строку контракту базис буде дорівнювати нулю, оскільки ф’ючерсна та спотова ціни збігатимуться. Для фінансових ф’ючерсних контрактів базис визначається як різниця між цими цінами. Такий порядок розрахунку прийнятий, щоб зробити базис додатньою величиною, тому що ф’ючерсна ціна зазвичай вища за спотову. Для товарних ф’ючерсних контрактів властива зворотна цінова картина.

Одним із центральних моментів визначення ф’ючерсної ціни є ціна доставки, тобто всі витрати, пов’язані з володінням базисним активом упродовж дії контракту, і втрачений прибуток. До її складу входять такі елементи:

а) витрати на зберігання і страхування активу;

б) процент, який отримав би інвестор на суму, витрачену на придбання базисного активу;

в) процент, який інвестор сплачує за позику.

Якщо це співвідношення не витримується, виникає можливість здіснення арбітражної операції. Конкретно, якщо

F > S + Iк + Z,

де F — ф’ючерсна ціна;

S — ціна спот базисного активу;

Iк — процент за кредитом;

Z — витрати на зберігання і страхування,

то арбітражер:

а) продасть контракт;

б) позичить кошти під процент Ik , купить на них базисний актив і буде зберігати його до моменту поставки;

в) по закінченні строку контракту поставить актив і отримає прибуток [F – (S + Ik + Z)]. У випадку цінних паперів величина Z дорівнює нулю.

Якщо

F < S + Iд – Iк ,

де Iд — процент за депозитом,

то арбітражер:

а) купить контракт;

б) позичить актив під процент Ik;

в) продасть актив і розмістить отриману суму під процент Iд;

г) по закінченні строку контракту отримає процент за депозитом, заплатить за актив за контрактом, поверне його з процентами кредитору. Його прибуток буде таким: S + Iд – Iк – F.

Можливість арбітражної операції виникає також, якщо різниця в цінах (ціновий спред) для двох контрактів на один і той самий базисний актив з поставкою в різні строки не дорівнює ціні доставки. Припустимо, що F1 — ціна контракту, що спливає через місяць; F2 — ціна контракту, що спливає через два місяці. Між ними має витримуватися таке співвідношення: F2 = F1 + Fд.

Якщо F2 > F1 + Fд, то арбітражер:

а) продасть цей контракт;

б) купить найближчий контракт;

в) позичить кошти до моменту закінчення другого контракту, щоб купити базисний актив за першим контрактом (до закінчення строку першого контракту розмістить ці кошти на депозиті);

г) сплатить суму F1 після закінчення першого контракту й отримає базисний актив;

ґ) збереже базисний актив до закінчення строку другого контракту;

д) поставить актив за другим контрактом і віддасть кредит.

Якщо F2 < F1+ Fд, то арбітражер:

а) купує цей контракт;

б) продає найближчий контракт;

в) позичає базисний актив;

г) після закінчення строку першого контракту поставить базис­ний актив та отримає суму F1;

ґ) розмістить дані кошти на депозиті до закінчення другого контракту;

д) після закінчення другого контракту купить базисний актив за F2 та поверне його кредитору з процентами.

Найпростішими ф’ючерсними стратегіями є купівля або продаж ф’ючерсного контракту. Інвестор може одночасно відкрити коротку й довгу позиції за ним. Ця стратегія називається спредом, або стреддлом. Інвестор діє так, коли вважає, що різниця між цінами різних ф’ючерсних контрактів не відповідає ціні доставки. Формування спреду є менш ризикованою стратегією, ніж відкриття тільки довгої або короткої позиції. За допомогою спреду інвестор виключає ризик втрат, пов’язаних із загальним рівнем коливання цін, і сподівається отримати прибуток за рахунок цінових відхилень, викликаних різними причинами.