Сторінка
2

Сучасні теорії визначення ціни фінансових активів

Перший етап розвитку сучасної теорії інвестицій завершився в середині 60-х років. Далі розпочався етап, пов'язаний з так званою моделлю оцінки капітальних активів, або САРМ (Capital Asset Pricing Model). Головним розробником цієї моделі вважається У. Шарп. Основним результатом САРМ було встановлення співвідношення між дохідністю і ризиком для кожного активу в умовах рівноважного ринку. Ступінь ризику визначається як амплітуда коливань доходів за цінними паперами. Якщо спостерігається неістотне коливання очікуваних доходів певних акцій, то інвестування в них неризиковане, а цінні папери з доходами, що значно відхиляються від очікуваних, ризиковані. При цьому важливо, що, вибираючи оптимальний портфель, інвестор повинен враховувати не весь ризик, пов'язаний з активом (ризик за Г. Марковицем), а тільки його частину (систематичний ризик). Отже, У. Шарп поділив ризик на систематичний (недиверсифікований) і несистематичний (диверсифікова-ний). Систематичний ризик є частиною ризику активу, що тісно пов'язана із загальним ризиком ринку загалом (іноді його називають

ринковим ризиком) і кількісно вимірюється коефіцієнтом (3. Цю частину ризику інвестор не може усунути, оскільки вона залежить від загального стану економіки, а іншу частину — несистематичний ризик, пов'язаний з окремими активами, інвестор може усунути, вибираючи відповідний (оптимальний) портфель.

Коефіцієнт (З, що ввів У. Шарп, який є відношенням систематичного ризику окремого активу до середнього ризику ринку, показує ступінь систематичного ризику. Якщо коефіцієнт акцій компанії Р = = 1,0, то це означає, що вони мають такий самий ступінь ризику, як і ринок капіталу загалом; їх курс коливається так само, як і середньо-ринковий. Такі акції вважаються цінними паперами із середнім ризиком.

Якщо Р > 1, ризик акцій вищий, ніж середньоринковий; їх дохідність коливається більше, ніж дохідність ринку, акції вважаються цінними паперами з високим ризиком.

Наприклад, якщо Р = 2, мінливість цін цінних паперів удвічі більша, ніж середніх цінних паперів з Р = 1,0, вони вдвічі ризикованіші; вартість таких акцій протягом короткого часу може підвищитися або знизитися вдвічі.

Якщо Р < 1, ризик цінних паперів нижчий за ринковий, їх дохідність коливається менше, ніж ринкова; наприклад, при Р = 0,5 мінливість (нестійкість) цін таких акцій удвічі менша, ніж нестійкість ринку, тобто вони мають вдвічі менший ступінь ризику.

Отже, Р визначає відносну нестійкість цін певних акцій порівняно з нестійкістю цін фондового ринку загалом, це — коваріація акцій відносно ринку.

Тенденція коливання цін фондового ринку загалом вимірюється біржовими індексами, наприклад індексом Доу-Джонса. Відомі рейтингові агентства у США розраховують і публікують коефіцієнти цінних паперів Р тисяч компаній. Коефіцієнт Р показує середній додатковий дохід при зміні ринкового індексу на 1 %.

Знаючи коефіцієнт цінних паперів р, можна формувати "портфель" за певним критерієм або дохідності, або ризикованості, або збалансованості ризику і доходу. Якщо бажано мати низький ризик, до портфеля цінних паперів слід додавати акції з низьким коефіцієнтом р, навпаки, щоб мати більше доходів, слід додавати акції з високим значенням р.

Поряд з коефіцієнтами Р публікують ще один показник, який характеризує ризикованість акцій — коефіцієнт а. Він показує середній

рівень зміни ціни акцій конкретної компанії у відсотках за певний період, коли ринок загалом не міняється.

Наприклад, якщо зазначено, що за розрахунками за місяць α = = -0,34, а β = 1,2, це означає, що ціни на акції компанії знижувались у середньому на 0,34 % за місяць, коли ринок залишався незмінним, і зростали на 1,2 % при кожній зміні ринкового індексу на 1 %. Припустимо, що в наступному місяці ціни на ринку зросли на 11,5 %. Виходячи з минулих даних щодо α і β розглядуваних акцій можна розрахувати очікувані зміни ціни акцій у цьому місяці.

Очікувані зміни ціни: - 0,34 % + 1,2 ⋅ 11,5 % = 13,46 %.

Згідно з концепцією ризику і доходу вони перебувають у прямо пропорційній залежності: що вищий ризик, то більший дохід.

У моделі САРМ це враховується для оцінки активів з того погляду, що інвестор вимагатиме тим більшу ставку доходу за певними цінними паперами, що більший ризик він пов’язує з ними. Ступенем ризику цінних паперів є коефіцієнт β: що він вищий, то більшою буде премія за ризик, яку очікують отримати інвестори. Звідси за моделлю САРМ необхідну ставку доходу для певного цінного паперу (%) можна визначити так:

де Rf - безпечна ставка (за безпечну ставку беруть ставку доходу за практично безризикованими цінними паперами; у зарубіжній практиці це державні цінні папери, наприклад скарбничі векселі, державні облігації); β(Km - Rf) - премія за ризик для даного активу; Кm - середня дохідність ринку.

Рівняння оцінки активів САРМ відображене на рис. 4.2 лінією, яку називають лінією ринку капіталу (SML). Вона показує очікуваний дохід, який ринок встановлює для цінних паперів при певному значенні β. Наприклад, якщо цінний папір має β = 1,0, тобто такий самий ступінь ризику, як і ринок, то цей папір має такий самий сподіваний дохід, як і ринковий портфель.

Щоб пояснити, чому цінні папери мають оцінюватися так, щоб комбінація β –дохід розміщувалася на лінії, розглянемо ситуацію з цінними паперами А, що міститься нижче від лінії SML, і В, що зміститься вище лінії SML; припустимо, що А і В мають β = 0,5. Тоді цінні папери А і В повинні мати ставку доходу Ks. Якщо папір А матиме нижчу ставку доходу (як на рис. 4.2), інвестори почнуть продавати їх доти, поки теперішня їх ціна не впаде, а очікуваний дохід не збільшиться до величини, що розміщена на SML. Якщо б існував цінний папір В, що має (3 = 0,5, а очікуваний дохід розміщувався над лінією SML, усі інвестори хотіли б придбати їх; ціна їх зростала б доти, поки сподіваний дохід не знизився до величини, що лежить на лінії SML.